近日,标普将祥生控股的发行人信用评级从“B”下调至“B-”,并将其美元票据的的长期发行评级从“B-”下调至“CCC+”。

标普之所以下调祥生控股评级,担心的正是其债务违约风险。而这一切,都源自于祥生控股高企的负债。

作为一家老牌浙系房企,祥生控股与中梁、德信和佳源并称“浙系房企四小龙”。

上世纪90年代,陈国祥看到了房地产行业中存在的巨大机遇,创办了祥生地产。

一直以来,祥生地产坚持以浙江省为大本营,深入渗透泛长三角区域。2015年,得益于高周转战略的实施,祥生地产当期销售额首次突破百亿大关,2018年更是突破千亿大关,达到1070.6亿元。

而在去年11月,祥生控股正式在港交所挂牌上市,成就了2020年最大的内地房企IPO。

不过,也正是从2020年开始,国内房地产行业调控持续收紧,尤其是“三道红线”的提出,对于房企提出了更加严格的发展要求。

祥生控股之所以能够在近几年实现规模大幅增长,靠的正是高周转、高杠杆。而进入今年以来,在负债高企的隐患之上,祥生控股还要面临销售下滑、盈利欠佳等压力,异常辛苦。

如今,祥生控股遭遇评级下调,或预示着其债务隐患面临爆发的危机。

遭标普、穆迪下调评级

11月2日,标普将祥生控股的发行人信用评级从“B”下调至“B-”,并将其美元票据的的长期发行评级从“B-”下调至“CCC+”。

“标普评级”的信用等级标准,“B-”评级说明,祥生控股目前仍有能力偿还债务,但不利的商业、金融、经济条件可能削弱其偿还债务的能力和意愿。  

而“CCC”评级说明,祥生控股目前有可能违约,能否履行财务承诺,将取决于其商业、金融、经济条件是否有利。当遭遇不利的商业、金融或经济环境时,祥生控股可能会违约。  

简言之,受制于祥生控股的债务结构,其非银融资偿还压力较大,若在任一融资渠道出现再融资困难、或者公司合约销售额大幅下滑等问题,将导致其流动性状况出现显著恶化迹象,或引发债务违约。

然而,再融资困难和销售额下滑的情况正在发生。

近期,祥生控股持续用现金偿还到期债务,这说明其在资本市场准入方面遇到限制,融资渠道已经收窄。

此外,在销售方面,今年二季度,祥生控股的权益合同销售额为146亿元,与去年同期相比下降了60%。而在9月份,其销售额进一步恶化,仅为34亿元。  

为此,标普就指出,祥生控股未来12个月的流动性将收紧。

值得注意的是,早在10月18日,另一家国际知名评级机构——穆迪,将祥生控股的评级展望从“稳定”调整至“负面”。

彼时,穆迪助理副总裁Kelly Chen就表示,“负面展望反映了穆迪的预期,即在未来6-12个月内,由于融资紧张,消费者情绪减弱,祥生控股集团的合同销售额将下降,这反过来将导致公司财务指标和流动性恶化”。

标普和穆迪,同样基于其融资紧张和销售额下滑的判断,祥生控股面临极大的挑战。

负债高企、债务结构存隐患

上述问题的根源,还是祥生控股高企的负债,以及不合理的债务结构。

近年来,通过高周转、高杠杆,祥生控股仅用时三年,就完成从百亿到千亿的跨越。如果其销售状况和经营业绩健康,即便是债务很高,也能很好的消化。

然而,上文我们提到,今年以来受房地产市场普遍低迷的影响,祥生控股的销售进展已经出现下滑。

此外,从业绩面来看,今年上半年祥生控股实现营收159.85亿元,实现归母净利润5.32亿元,毛利率和净利率分别为18%和6.1%,远低于上市房企平均水平。

要知道,祥生控股的债务是很高的。截至今年上半年,祥生控股总资产为1726.56亿元,总负债1530.93亿元,资产负债率88.67%。

在”三道红线“方面,截至2021年6月底,祥生控股剔除预售账款后的资产负债率79.4%,净负债率96.6%,现金短债比1.2。虽然只踩中一道红线,在“黄档”之列,但即便是两条达标数据,也只是将将及格。

从债务结构方面来看,祥生控股主要以流动负债为主,有1287.64亿元之多,占总债务的84%。

此外,祥生控股有息负债规模有462.12亿元,主要以长期有息负债为主,带息债务比为30%。

有息负债高企,使得祥生控股2020年和今年上半年的融资成本分别为11.13亿和4.63亿元,严重侵蚀了其利润空间。

在流动负债中,祥生控股一年内到期的短期债务合计有221.62亿元。

相较于短债规模,祥生控股账上现金及现金等价物有273.19亿元,其中无限制现金155亿元,也就是刚好可以覆盖短期债务。

值得注意的是,祥生控股还存在庞大的少数股东权益,严重削弱了其财务透明度。近年来,祥生控股持续在并表项目中引入更多的少数股东权益,用以分散投资负担。此举使的公司在这些项目中的权益比率从2020年的约80%降至2021年的约70%。

少数股东权益,一直是隐匿真实负债的高发地。而权益比率下降,还可能损及公司的结转收入。

由此看来,祥生控股庞大的少数股东权益,也存在不小的隐患。

综上所述,祥生控股高企的负债,尤其是有息负债,严重削弱了其盈利水平。而没有了销售和业绩的支撑,短期债务的现金偿还,又将减少其运营资金,影响其后续经营活动。

也就是说,祥生控股短期之内,陷入了一个闭环的困难境地。

原文作者:梁华梁
编辑:华梁