近日，标普将祥生控股的发行人信用评级从“B”下调至“B-”，并将其美元票据的的长期发行评级从“B-”下调至“CCC+”。
标普之所以下调祥生控股评级，担心的正是其债务违约风险。而这一切，都源自于祥生控股高企的负债。
作为一家老牌浙系房企，祥生控股与中梁、德信和佳源并称“浙系房企四小龙”。
上世纪90年代，陈国祥看到了房地产行业中存在的巨大机遇，创办了祥生地产。
一直以来，祥生地产坚持以浙江省为大本营，深入渗透泛长三角区域。2015年，得益于高周转战略的实施，祥生地产当期销售额首次突破百亿大关，2018年更是突破千亿大关，达到1070.6亿元。
而在去年11月，祥生控股正式在港交所挂牌上市，成就了2020年最大的内地房企IPO。
不过，也正是从2020年开始，国内房地产行业调控持续收紧，尤其是“三道红线”的提出，对于房企提出了更加严格的发展要求。
祥生控股之所以能够在近几年实现规模大幅增长，靠的正是高周转、高杠杆。而进入今年以来，在负债高企的隐患之上，祥生控股还要面临销售下滑、盈利欠佳等压力，异常辛苦。
如今，祥生控股遭遇评级下调，或预示着其债务隐患面临爆发的危机。
遭标普、穆迪下调评级
11月2日，标普将祥生控股的发行人信用评级从“B”下调至“B-”，并将其美元票据的的长期发行评级从“B-”下调至“CCC+”。
“标普评级”的信用等级标准，“B-”评级说明，祥生控股目前仍有能力偿还债务，但不利的商业、金融、经济条件可能削弱其偿还债务的能力和意愿。
而“CCC”评级说明，祥生控股目前有可能违约，能否履行财务承诺，将取决于其商业、金融、经济条件是否有利。当遭遇不利的商业、金融或经济环境时，祥生控股可能会违约。
简言之，受制于祥生控股的债务结构，其非银融资偿还压力较大，若在任一融资渠道出现再融资困难、或者公司合约销售额大幅下滑等问题，将导致其流动性状况出现显著恶化迹象，或引发债务违约。
然而，再融资困难和销售额下滑的情况正在发生。
近期，祥生控股持续用现金偿还到期债务，这说明其在资本市场准入方面遇到限制，融资渠道已经收窄。
此外，在销售方面，今年二季度，祥生控股的权益合同销售额为146亿元，与去年同期相比下降了60%。而在9月份，其销售额进一步恶化，仅为34亿元。
为此，标普就指出，祥生控股未来12个月的流动性将收紧。
值得注意的是，早在10月18日，另一家国际知名评级机构——穆迪，将祥生控股的评级展望从“稳定”调整至“负面”。
彼时，穆迪助理副总裁Kelly Chen就表示，“负面展望反映了穆迪的预期，即在未来6-12个月内，由于融资紧张，消费者情绪减弱，祥生控股集团的合同销售额将下降，这反过来将导致公司财务指标和流动性恶化”。
标普和穆迪，同样基于其融资紧张和销售额下滑的判断，祥生控股面临极大的挑战。
负债高企、债务结构存隐患
上述问题的根源，还是祥生控股高企的负债，以及不合理的债务结构。
近年来，通过高周转、高杠杆，祥生控股仅用时三年，就完成从百亿到千亿的跨越。如果其销售状况和经营业绩健康，即便是债务很高，也能很好的消化。
然而，上文我们提到，今年以来受房地产市场普遍低迷的影响，祥生控股的销售进展已经出现下滑。
此外，从业绩面来看，今年上半年祥生控股实现营收159.85亿元，实现归母净利润5.32亿元，毛利率和净利率分别为18%和6.1%，远低于上市房企平均水平。
要知道，祥生控股的债务是很高的。截至今年上半年，祥生控股总资产为1726.56亿元，总负债1530.93亿元，资产负债率88.67%。
在”三道红线“方面，截至2021年6月底，祥生控股剔除预售账款后的资产负债率79.4%，净负债率96.6%，现金短债比1.2。虽然只踩中一道红线，在“黄档”之列，但即便是两条达标数据，也只是将将及格。
从债务结构方面来看，祥生控股主要以流动负债为主，有1287.64亿元之多，占总债务的84%。
此外，祥生控股有息负债规模有462.12亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为30%。
有息负债高企，使得祥生控股2020年和今年上半年的融资成本分别为11.13亿和4.63亿元，严重侵蚀了其利润空间。
在流动负债中，祥生控股一年内到期的短期债务合计有221.62亿元。
相较于短债规模，祥生控股账上现金及现金等价物有273.19亿元，其中无限制现金155亿元，也就是刚好可以覆盖短期债务。
值得注意的是，祥生控股还存在庞大的少数股东权益，严重削弱了其财务透明度。近年来，祥生控股持续在并表项目中引入更多的少数股东权益，用以分散投资负担。此举使的公司在这些项目中的权益比率从2020年的约80%降至2021年的约70%。
少数股东权益，一直是隐匿真实负债的高发地。而权益比率下降，还可能损及公司的结转收入。
由此看来，祥生控股庞大的少数股东权益，也存在不小的隐患。
综上所述，祥生控股高企的负债，尤其是有息负债，严重削弱了其盈利水平。而没有了销售和业绩的支撑，短期债务的现金偿还，又将减少其运营资金，影响其后续经营活动。
也就是说，祥生控股短期之内，陷入了一个闭环的困难境地。
