祥生控股短期内出售了旗下两家全资子公司股权回笼资金，最近到期的美元债也得到大部分债权人同意成功交换了要约，而受美元债影响，评级机构纷纷对祥生控股连续下调评级，祥生活服务也暂停了上市脚步。
其次，祥生控股权益销售额去年全年仅微增2.78%，相当于原地踏步，毛利率也是连年下滑，连流动资金都无法覆盖短债了，这时候难道不应该变卖资产回笼资金吗？但不能理解的是，祥生却在变卖股权、美元债交换要约后，还有闲钱购入杭州迪荡的股权，此番操作着实让人摸不着头脑。
频出售子公司回笼资金
1月17日午间，祥生控股集团发布了两则有关项目交易的公告。
公告显示，祥生以4.9亿元，溢价率约在18.03%的价格，出售杭州滨拓51%股权后，由祥生斥资5.6亿元，购入杭州迪荡7.3%股权，交易总价为约5.59亿元，其中包括转让权益代价1.6亿元，及待售债务代价约3.99亿元。
而此次被出售的杭州滨拓为祥生全资子公司，成立于2019年，注册资金为1亿元，其中由杭州滨旺持有其51%股份为本次出售股权，另有杭州祥光持有其49%股份。
据公告，此次出售的杭州滨拓，其主要资产为一幅位于浙江杭州市西湖区的宅地，面积为96,162平方米，目前土地尚未开始开发。祥生表示，由于杭州滨拓所持项目土地尚未动工，可能需要很长时间才能产生现金流，将其股权售出变现能为集团提供新的投资机遇，改善集团资金状况。
而这并不是祥生近期的第一次出售股权行动。1月7日，祥生出售一业务为健康产业的附属公司23.8%股权，交易价额3.37亿元。同日，祥生发布公告称，其斥资5.6亿元，收购合伙企业迪荡投资7.3%股权，代价约3.99亿元。
祥生对此表示，收购事项可间接增加其在合伙企业的权益，并能更好地控制项目的开发，并优化回报及从项目的未来增长中获益，从而为股东带来更多回报。
值得一提的是，像杭州滨拓51%股权被卖出后，就不是祥生主要控股公司了，出了表，等到合并表时，杭州滨拓的亏损就不用在计入表内，相当于美化了报表。
但让人摸不清头脑的是，连近期到期的美元债都还不起了，怎么就还有钱购入杭州迪荡的股份呢？
美元债承压
1月18日，祥生控股发布公告称，Xiang ShengOverseas Limited及祥生控股集团交换任何及全部未偿还2022年票据的要约的所有先决条件已获达成，且交换要约已完成。因此，根据交换要约有效提交作交换及获接纳的2022年票据已被注销。
据悉，这笔债发行于2020年1月23日，即祥生上市前，本金总额为3亿美元，票面利率12.5%，原到期日为2022年1月23日，存续金额2.92亿元。
根据非官方披露的交换要约方案，祥生拟将这笔债券分A、B两个系列票据持有人进行征求同意。祥生方面指出，公司正在推进与对债券持有人进行非公开洽谈的交换，此交换并不是公开要约形式，且目前已获得大多数债券持有人支持。
其实受美元债影响，祥生早在去年10月至12月就连遭穆迪、标普、惠誉对其下调评级。
就在1月18日，惠誉再次对祥生下调评级，将祥生控股的长期外币发行人违约评级（IDR）从"B-"下调至"CC"。此次评级下调反映其短期内到期美元债的再融资风险增加，
惠誉认为，祥生控股集团于今年1月发起的交换要约表明再融资风险较高，因为该公司没有确认如果拟议交换要约失败，其是否有足够的资金偿还债券。
此外，惠誉认为，自11月股价暴跌以来，祥生控股集团对信托贷款的再融资能力可能已经显著恶化。截至2021年上半年末，信托和其他非银行借款占祥生控股集团总借款的51%，而银行贷款和资本市场债务则分别占38%和11%。祥生控股集团的流动性空间已恶化，这是由于部分现金已用于偿还2021年下半年的非银行借款，祥生控股集团在其资本市场融资渠道受限情况下有大量即将到期的债务。
除此之外，祥生后面依然面临着美元债的压力。
祥生存续另外两笔上市后发行的美元债到期日分别为今年的6月和8日。票面利率分别为10.5%和12%，存续金额均为2亿美元。
也就是说，祥生除了本次交换要约完成的这笔美元债，在未来半年内还要面临4亿元的美元债到期，可见其短期偿债压力巨大。
又是卖子公司美化报表，又是美元债债要约交换，这一系列举动的背后，是祥生控股资金紧张，处于流动困局之中的真相。
已陷流动性困局
数据显示，2021年全年，祥生实现权益销售额约为803.4亿元，同比上升2.78%。据去年三季报披露，当时祥生控股的权益销售额环比下降60%至146亿元，9月份销售额更是降至34亿元。如今全年权益销售额微增的2.78%几乎可以忽略不计，而地产业的原地踏步，就是不进则退。
而毛利率也出现下滑，据去年半年报显示，2019年至2021年上半年，祥生分别录得毛利率为23.9%、18.1%及18%，净利率分别为9.0%、6.6%及6.1%，下滑趋势明显。
但与之相反的是，由于激进扩张及高杠杆的影响，在2017年-2019年间，净负债率一度高达1380%、740%和360%。受益于成功上市的影响，2020年祥生控股的净负债水平进一步下降至136%和2021年中期的96.6%。但即便如此，祥生控股还是脚踩一道横线，处于“黄档”之列。
从债务结构方面来看，三季报显示，祥生控股主要以流动负债为主，流动负债为1287.64亿元，占总债务的84%。而在流动负债中，一年内到期的短期债务合计221.62亿元。
而同期祥生控股账上现金及现金等价物为273.19亿元，除受限制金额外仅剩155亿元，远不能覆盖短期债务。仅从账面来看，祥生控股短期偿债压力已不小，而这还尚未包括可能的表外负债和存在嫌疑的明股实债。
受各种因素影响，祥生的股价从9月6号的6.2港元/股，一路下跌至12月20号的最低点0.86港元/股，于近期才有些稍许回升趋势。另外还在12月13日暂缓了上市脚步，已经通过了港交所聆讯的祥生活服务招股书转变为"失效"状态。
